穿透历史迷雾看价值投资 格雷厄姆的基金为何十

2019-01-21 -

  价值投资理念在股市中扎根并非一蹴而就,以价值投资理论的鼻祖格雷厄姆为例,因为其母亲在美股大崩盘中损失惨重,他才从一个大学老师转型为股票投资者,希望以此来解决家里的经济困难。但自格雷厄姆提出价值投资理论且设立基金实践,也仅维持了10年左右时间,至1950年代基金便解散了。究其原因,价值投资理念必须有合适的外部环境,脱离外部环境谈价值投资理念只能是空谈。

  巴菲特和彼得·林奇都是格雷厄姆价值投资理念的信奉者,两人的经历同样证明了这一观点。两人在1972年之前都没有成功的投资案例可循,两人的价值投资实践案例都是自20世纪80年代开始发酵。略有不同的是,彼得·林奇在20世纪90年代末美股估值高点见好就收,而巴菲特却一直实践至今。

  那么巴菲特又是如何形容价值投资理念的外部环境的呢?在最新的2017年致哈撒韦公司股东的信中,巴菲特再度阐述了他的观点:“美国经济成就已经为股东们带来了惊人的利润,在20世纪,道指从66点涨至11497点,其中大部分得益于稳定增长的股息分红,截至2016年底,该指数又增长了72%至19763点。”

  巴菲特一语中的,是估值和股息率成就了道指牛市,而道指从1000点至现在的2万点之上,主要发生在20世纪80年代之后,也就是美股蓝筹指数估值能够长期控制在20倍PE之下,股息率能够长期超越银行储蓄和债券收益率,这就是价值投资理论能够实践的外部环境。

  20世纪80年代之前的美股市场,除了1930年代至1940年代美股大崩盘之后的短暂周期,包括蓝筹股在内的股市整体估值始终居高不下,1972年“漂亮50”蓝筹股估值甚至攀高至80倍PE,在此环境下,价值投资理念只能是书斋中的理论。可见任何市场都是从幼稚期逐步过渡到成熟期的,这个过程可能有长短,但谁也不可能跨越这一过程,这就是历史数据告诉我们的价值投资理念的演绎过程。

  今天A股市场同样处于价值投资理念逐步生根的过程,A股蓝筹指数估值已经能够长期稳定在20倍PE之下,而且股息率也在逐步提高。我们将A股蓝筹股与美股蓝筹股做一下比较:近三年来,微软、苹果、通用电气、可口可乐、埃克森美孚等一线蓝筹股业绩累计滑坡幅度在10%至50%之间,但市值却翻了一番,不少蓝筹股估值已经超过了30倍PE。与之相比较,A股一线蓝筹股业绩多数保持稳定且增长,更重要的是股息率也在逐步提高。比较数据,两者之间孰优孰劣一目了然。

  价值投资理念一旦扎根市场,市场风险的判断也更为清晰。以蓝筹股为例,蓝筹指数20倍估值就是长期风险控制线,像微软这样持续派息和回购股票的蓝筹股估值可能超过30倍PE,但高杠杆行业蓝筹股还有可能低于10倍PE。有了估值风险这杆秤,股市慢牛可期。